日前，《中国宏观金融分析》（下称《分析》）2023第一季度发布会在京举办，中国社科院金融所宏观金融分析团队以“通胀 VS 通缩”为主题，从国际国内两方面分析一季度宏观金融形势。该团队认为，2023年一季度主要发达经济体仍面临显著的通胀压力。美欧大幅快速加息已深刻改变全球金融市场走势，使得风险偏好降低和风险溢价扩大。

  与此同时， 2023年中国经济开局总体向好，但在经济恢复发展过程中，需求不足和预期不稳仍是主要矛盾，通缩风险隐现，主要表现为CPI和PPI双降，以及M2与M1、社融剪刀差扩大。

  国际部分：美欧通胀顽固 加息方向或难逆转

  2023年一季度主要发达经济体仍面临显著的通胀压力。美国和欧元区通胀在2022年触顶之后开始回落，英国和日本通胀在波动中有所下降但未出现明显的回落态势。与历史相比，美欧等发达经济体通胀仍处于高位，远超2%目标值。

  该分析团队认为，深入分析美国通胀的构成、走势及其根源发现：不包括食品和能源的核心商品价格已经大幅下跌；个人消费支出价格指数（PCE）衡量的住房租金虽然还没有出现明显的下降态势，但该指数滞后于市场租金指数，考虑到市场租金已经回落，因此住房服务价格最快在2023年下半年就可能下降。

  《分析》指出，目前核心服务价格居高不下，表现出很强的黏性，其中一个重要的原因是美国劳动力市场异常紧张，导致核心服务价格成为美国通胀中最顽固的部分。为抑制通胀，美联储继续保持紧缩性货币政策态势，但加息节奏有所放缓。由于全球通胀成因较为复杂，美联储紧缩性货币政策效果或打折扣。

  美欧大幅快速加息已深刻改变全球金融市场走势，使得风险偏好降低和风险溢价扩大。硅谷银行破产倒闭、瑞士信贷被低价并购等美欧银行业风险持续暴露，演绎了自2008年国际金融危机以来最严重的风险事件。美欧金融市场风险交织，或冲击已承压的商业地产，加剧债券、股票等金融市场动荡。实体产业特别是科创产业受到一定冲击，全球不确定性上升。

  《分析》认为，展望未来，美欧货币当局的政策两难会进一步显现。迫于通胀压力未来美联储仍可能继续加息1~2次，每次加息25个基点，这将使得美国经济增长继续承压。从历史经验和现实进展来看，以硅谷银行为起点的一系列金融风险暴露仍未结束，未来全球金融动荡有可能持续蔓延，但演化成系统性金融危机的概率较低。疫情和地缘政治冲突的持续性影响，以及紧缩性货币政策叠加金融动荡将进一步收紧信贷条件，使全球经济增速进一步放缓，全球经济复苏动能减弱，美国经济软着陆面临较大压力。

  《分析》还认为，美欧货币政策紧缩、银行风险上升和经济增速放缓具有显著的负面外溢效应，全球宏观金融形势迅速演变对中国经济发展带来较大挑战。

  面对挑战，我国应坚持稳中求进总基调，积极应对，确保经济金融稳定。应时刻警惕外部政策变化，用好用足宏观政策工具，加强宏观审慎管理，着力提振市场预期，缓释外部政策冲击。应密切关注美欧银行业风险演进情况，防范海外金融动荡对国内的传导，避免国内外风险联动，守住不发生系统性金融风险的底线。应保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定，优化短期资本流动管理，推动我国外贸转型升级和人民币国际化进程，以高水平对外开放推动经济高质量发展。

  国内部分：经济数据回暖 通缩压力隐现

  随着疫情对经济扰动减弱，以及稳增长政策落地显效，2023年中国经济开局总体向好。从增长动能看，服务业消费改善明显，基建和制造业投资持续发力，房地产市场边际回暖，出口增速触底回升。从金融条件看，社融总量和结构双双改善，新增信贷和政府债券对社融形成有力支撑。在经济恢复发展过程中，需求不足和预期不稳仍是主要矛盾，通缩风险隐现。

  “通缩风险隐现主要表现在两个方面，一是CPI和PPI形成了弱通缩的格局，今年2月CPI已经降到了1%，创历年的新低，核心CPI也降到了0.6%的低位；二是M2与M1、社融剪刀差呈现“双扩大”的趋势。从去年3月份以来，我国M2增速回升至12%的高位水平目，跟M1和社融的剪刀差都在逐步扩大。” 中国社会科学院金融所CMFA团队曹婧表示。

  《分析》认为，当前通缩压力主要来自内需不足和外需回落造成的负向产出缺口，以及收入预期不稳、风险偏好下降和资产缩水引发的居民资产负债表收缩，输入性通胀风险总体可控。内需乏力表现在三方面：一是消费回暖偏弱，由于疫情对居民收入和就业预期造成的“疤痕效应”，疫后报复性消费并未出现。二是房地产投资回暖主要由补缴的土地购置费拉动，房企购地积极性仍未提振。三是由于需求不足引发价格下行，工业企业盈利不佳，制造业投资承压增长。

  《分析》还认为，若不考虑去年二季度的低基数效应，预计2023年我国经济走势前低后高，全年GDP增速有望达到5.3%，并保持2.0%左右相对温和的通胀水平。宏观政策有必要延续扩张基调，着力于改善预期和扩大内需，以提振消费为抓手疏通宽货币向宽信用的传导链条。避免预期转弱长期化，提高中低收入居民消费能力，夯实房地产市场复苏基础，防止经济陷入通缩风险。