被称为植发四大家族之一的雍禾率先迈开上市步伐，虽然此举令业内感到有点“秃”然。

  从雍禾医疗的招股书内容，可以看到这家公司的成长性、高估值以及资本助力的身影，但也有净利率低下、业务亟待转型以及行业竞争加剧的各种现实难题。

  对于雍禾医疗抢先上市，一位头部植发企业的人士对《证券日报》记者表示：“每家植发企业都有不同的追求，有些追求品牌效应，有些则是选择闷声发财，雍禾医疗可能就属于前者。”

  背靠中信产业基金

  有数据显示，中国的脱发人群大概有2.5亿，平均每6个中国人中就有1个脱发，60%的人在25岁就出现脱发现象。

  在这令人头秃的数据下，植发行业开始迅猛生长。招股书显示，雍禾医疗创始人张玉今年仅35岁，在2010年创建雍禾医疗，现为雍禾医疗的执行董事、董事会主席。本次发行前，张玉通过家族信托控制ZY Investment间接持有雍禾医疗37.96%的股份，通过予诺科技间接持有雍禾医疗4.7%的股份，合计持有42.66%的股份；其胞弟张辉通过家族信托控制的ZH Investment持有公司5.64%的股份。

  值得注意的是，公司外部股东中信产业基金通过Yonghe Hair Service持有公司21.59%的股份；中信证券(24.800, 0.00, 0.00%)国际通过CYH间接持有公司21.59%的股份。由于中信产业基金与中信证券国际均受中信证券控制，因此，中信证券合计持有公司43.18%的股份。另外，公司员工持股平台郅歆科技通过郅睿科技持有公司2.82%的股份。

  本次发行后，张玉通过ZY Investment和予诺科技将持有公司约34.13%的股权，Yonghe Hair Service与CYH为一致行动人，可共同控制行使34.54%的投票权。

  中信产业基金与雍禾医疗牵手是在2017年9月20日，中信产业基金董事总经理胡腾鹤当时表示：“医疗健康和消费服务都是目前中国很具投资价值的产业之一，也是中信产业基金一直积极布局的投资领域。”

  中信系的资本优势体现在雍禾医疗身上。在招股书中，雍禾医疗表示，中信的进入，除了带来企业管理增值的建议、面向供应商的议价能力等益处之外，还引入了史云逊中国内地业务及显赫植发的大中华区业务等收购目标，加快了雍禾医疗的业务扩张。

  但记者在采访中获悉，中信产业基金并非一路力挺雍禾医疗，中途曾有打算退出的意愿。对这一传言，记者向雍禾医疗创始人张玉进行了核实，但截至发稿尚未获得回复。

  “这个行业的准入门槛并不高，除了雍禾、新生、大麦和碧莲盛以外，市场上还存在大大小小的植发机构，但这些机构想要进入行业前五名几乎是不可能的。”上述人士对记者表示。

  医疗养固成新增长点

  虽然脱发焦虑普遍存在，但植发手术的渗透率仅为0.21%。这意味着，植发市场需求庞大，但更多人宁可秃着。

  “原因主要有两个：一是客单价较高，正常在2万元左右，秃得厉害的要6万元以上。”一位植发机构的医生告诉《证券日报》记者，“二是用户教育还不到位，很多人对植发没有深入了解。有位患者以为是小手术，没想到进了手术室，看到六七个人围着手术台，心里顿时慌得不行，血压都上来了。”

  对一家上市公司而言，利润才是投资者和股东最关注的指标。但雍禾医疗净利率却非常低，近3年净利润分别为5350万元、3562万元及1.633亿元，净利率分别为5.7%、2.9%及10%。

  “这是正常现象，这就是为什么很多公立医院和整形医院没有把植发医疗服务当作重点项目来做的原因，因为这个业务的净利率太低了。做一台手术，给医生团队的台费固定在5000元左右；此外，营销费用太高，挤占了大部分利润空间。”上述植发机构的医生表示。

  数据显示，雍禾医疗2020年的营销费用为7.79亿元，占总收入的47.6%。

  从收入结构来看，雍禾医疗收入分为植发医疗服务及医疗养固服务，其中，植发医疗服务是主要收入来源，2020年收入占比达86.2%；医疗养固服务于2019年开始贡献收入，以“店中店”模式建立史云逊医学健发中心，主要针对各种头皮和毛发问题为患者提供非手术解决方案，收入占比从2019年的1.2%快速提升至2020年的13%。

  雍禾医疗收入端主要依赖于植发医疗服务手术人数的增长和医疗养固服务的开拓，盈利能力却受制于营销费用太高。

  事实上，与高获客成本、低复购率、低利润率的植发医疗业务相比，医疗养固服务充满了更多想象力。

  “医疗养固服务与植发业务的核心区别在于非一次性消费，甚至还属于高频消费。用户付了高昂费用植发后，一般医生会建议一周或至少一个月进行一次“养护+复查”，客单价在1000元至3000元，这块业务是很赚钱的，利润率较高。你可以把它想象成是到4S店做保养。”上述头部植发企业的人士表示：“正是因为这块业务利润高，大家都纷纷往这方面转型。”

  “很多企业都比雍禾医疗布局早，雍禾医疗上市后，能否在医疗养固服务领域后来居上，仍需要进一步观察。”上述头部植发企业的相关人士表示。