为什么科技股一涨数年的很少

  A股有一个长期被诟病的习惯“题材概念炒作”，特别是科技股，不管技术靠不靠谱，能不能出业绩，只要想象空间大，先一把炒到天上去再说。

  很多追求超额收益的投资者，都喜欢参与科技股行情。每一年涨幅前列的股票，科技股占了一大半，但如果大家再把20年涨幅榜拿出来，就会发现，消费股医药股才是大头。

  都说科技股行情的特点是暴发力强，持久性弱，那为什么科技股很难持续数年的上涨呢？

  原因在于，消费品行业有品牌对消费者心智的占领、有几万几十万销售终端网络的“蚂蚁雄兵”，公司一旦取得优势，更易保持，投资消费股更符合“复利”原则，不需每年上涨幅榜，小幅盈利长期积累下来，就能跑赢大多数公司。

  而科技股行情更重产业趋势。

  我之前曾推荐过一本书《浪潮之巅》，讲科技公司的发展史，你会发现，很少有科技公司能够把自己的竞争优势保持十年以上——即便可以，其间也多次要押对技术变革的方向，属于“幸存者偏差”。

  科技变革的趋势给公司带来的是一次性的机会，像5G的投资，跟4G的投资有很多相似之处，但他们之间相隔了七八年，很多公司在产业投资低谷时就被淘汰了。

  当然，并不是说科技股就不适合传统的价值投资方法，科技公司也可以建立与消费者的直接联系，比如FAANG、阿里腾讯，成为科技与消费双驱动的公司。我的意思是说，产业趋势对科技公司的影响常常大过公司本身的价值，导致价投最基本的“复利原则”不复存在，这也是巴菲特不愿意投资科技股的原因之一。

  所以，在我们研究一家科技公司本身的价值时，首先要分析其代表的产业趋势。

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  什么是产业趋势

  所谓产业趋势是指，受到经济周期、产业政策，宏观大事件，以及一些新技术的影响，某一个行业发生爆发式增长的未来趋势。

  以这几年最大的5G产业趋势为例，从2019年开始的第一波是运营商的5G网络基础建设，中兴通讯(36.300, 0.00, 0.00%)等网络设备公司因此得益；与网络建设的同时发生的是“5G换机潮”，消费电子产业链因此得益；再接下来是5G的相关应用，可能包括高清视频、云游戏，等等……

  5G应用普及后带来的流量爆发可能导致云计算、大数据、流量处理等等已经存在的产业，未来会有新一波趋势。

  4G应用场景主要是2C的，5G应用可能更偏2B的工业生产场景中，而我国又是一个制造业大国，所以工业互联网和物联网将是一个更大的产业趋势，并影响多个产业链的技术变革。

  其中非常明显的是车联网对汽车产业链和智能交通的改造，包括了“车侧”和“路侧”，它的影响是如此巨大，以至于现在就开始出现了一批高速增长的公司。

  而车联网又是更大的科技趋势“人工智能”的一个环节……

  看起来蛋糕很大，而且大方向还是很明确的，但它却不符合经典的价值投资理念。为什么呢？

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  两类产业趋势

  产业趋势可以分为两类。

  第一类趋势是“从1到2”。

  他们都是现已存在的技术或者产品，只是因为5g规模和下游应用都被放大了，比如通信设备，云计算，等等。

  这类趋势往往对原有的优势企业友好，所以可以用传统的价值投资的理念。

  第二类趋势是“从0到1”。

  有一些是产业趋势确定性很强，但业绩爆发的时间不确定，比如工业互联网；有一些是具体受益公司都无法确定的，比如车联网；还有一些产业趋势是否出现都不知道，比如5G应用。

  传统的价值投资理念认为，公司价值来源于未来的自由现金流的贴现，需要一个企业有了技术，有了护城河，有了业绩才有投资的价值，显然第二类趋势不符合价值投资的理念。

  但你不能说第二类趋势没有价值，事实上它们的价值远大于第一类趋势，所以就产生了科技股的独特投资方式——产业趋势。

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  产业趋势投资的三个阶段

  产业趋势的投资分为三个阶段。

  第一个阶段是题材朦胧期。

  这个阶段涨的是“想象力”，本来是业绩能见度最差的时期，但却是相关标的上涨力度最猛烈的时期，往往是连续大阳线往上涨，在没有任何业绩支撑的情况下，股价涨了50%以上，由于游资也喜欢参与这个阶段，所以一个题材中业绩最差的公司往往涨得最好。

  价值投资者最好的方法是放弃这个阶段的投资，因为相关的题材的大部分个股并不具有价值，最终从哪里来回哪里去，即使是少数最终走出来的赢家，这个阶段的涨幅与之后产业趋势导致的数倍涨幅相比，放弃也无妨。

  以5G的产业趋势为例，第一阶段是2018年5G方案成形之前的题材炒作，很多涨幅大的都是4G时代炒作过的过气公司，日后的大牛股反而表现平平。

  第二阶段是行业趋势和受益公司明确期。

  这个阶段涨的是“竞争力”，只有那些大概率会出业绩的产业趋势，才能进入这一阶段，比如2015年以前大炒特炒的VR/AR题材，因为技术不成熟，就无法进入第二个阶段。

  这个阶段的参与者发生了变化，收割完韭菜的游资撤退，价值投资者重新介入，但标的已是大不相同。前期炒作的公司股价回落，而投资者研究后一致认为的受益公司，股价却很坚挺。

  这个阶段需要投资者对未来的行业大趋势有深刻的认知，而且对趋势的受益公司看得准。

  因为业绩并未释放，导致市盈率居高不下，大部分行业趋势的股票在这一段时间都是以横向的宽幅震荡为主，所以不能追高。

  5G的产业趋势的第二阶段是2018~2019年5G设备股行情，像华为产业链、中兴的供应链上的个股基本涨上去后，就一直在高位，而前期的游资题材股相反是趁利好出货，走出了一浪比一浪低的走势。

  当然，5G是一个复合的大趋势，2019年上半年的一些5G应用场景，比如边缘计算等，又属于第一阶段的题材炒作期。

  第三个阶段是业绩兑现期。

  这个阶段涨的是“业绩兑现能力”。大家开始关注实实在在的订单、收入、利润、现金流等财务数据，又回到了传统的公司价值分析的路子上。

  这个阶段，公司的最终命运有三种：

  前期预期很好，却迟迟无法兑现收入的公司，将大幅下跌，很多散户容易在这个时候被套。

  大部分公司因为行业趋势而赚了一波块钱，但本身质地没有根本性的改善，市场预期接下来行业趋势消失的时候，将重归一家平庸的公司。这些公司在良好的财务报表公布后，股价却不能跟随业绩创新高，导致之前偏高的市盈率回归正常，很多价值投资者容易因为低市盈率而买入，套在半山腰上。

  当然历史上也不乏有一些管理很优秀的公司，趁着一波行业的红利做大企业，实现经营的良性循环，每一次非常优秀的财报出现的时候，都是股价继续向上的“净利润断层”，就从此走上了成长股的道路。

  5G产业链中通信设备股和5G手机产业链公司目前正处于第三阶段，而5G应用实际上还处于产业趋势的第一、第二阶段。

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  产业趋势与流动性

  科技股“产业趋势”的盈利模式，并非在任何市场都有效，跟该市场的流动性是否充足有关。

  由于没有实实在在的财务数据，一个产业趋势带来的复杂机会，不同投资者基于不同的认识，有不同的预期，只有最乐观的投资者会为此“买单”。

  上涨中的股价是由最乐观的投资者创造的，一个市场机会能否形成板块性的“产业趋势”投资，取决于最乐观者的数量。流动性充足的结果就是在产业趋势投资的早期，就能找到足够多的“乐观者”，形成完全依赖“想象力”的第一波。

  所以产业趋势投资的方法在流动性同样充足的美股中也同样适用，网络科技股的泡沫最早就是在美股发生的。亚马逊早期混在一堆垃圾股中被炒上了天，形成典型的产业趋势第一波。又在互联网泡沫破灭时，跟着它们一起下跌了将近90%以上。

  相对而言，港股就是一个流动性不足的市场，产业趋势的第一波几乎不存在，只有到了业绩兑现期，股票才能稳扎稳打的一路向上。

  半导体是今年最明确的产业趋势，其龙头在港上市的中芯国际，比A股的绝大多数半导体标的都更有价值，但其估值也最“合理”，如果不是有南下资金，恐怕还要“合理”。

  产业趋势炒作对于国家而言不是坏事，科技永远是沙里淘金，需要过量的资金（韭菜）形成投资泡沫；但对于参与者，如果认知不足，就常常是“为国接盘”了。

  总结一下：

  1、产业趋势这种投资的盈利模式的第一阶段，跟游资喜欢的“主题概念炒作”很难区别，价值投资者可以回避；

  2、但到了第二阶段，在游资退出时，如果发现了符合技术趋势、公司本身质地又很好的公司，是可以介入投资的；

  3、要时刻遵循“确定性决定仓位”的原则，哪怕边涨边加仓，也比在确定性还不高时重仓好。