6月3日晚，祥生控股正式递交港交所招股书，祥生控股旗下核心资产即祥生地产集团（下称“祥生地产”）。招股书显示，祥生控股总部位于上海，深耕浙江，经过逾20年的发展已成长为一家全国性的综合类地产开发商。

  据《每日财报》统计，2020年金辉控股、领地集团、鹏润控股、上坤地产等多家房企先后向港交所递交上市申请。截至目前，在港交所等待IPO的房企已多达10余家，其中不乏二度、甚至三度IPO的中小房企。

  作为“千亿阵营”中最后开启IPO之旅的房企，祥生地产销售规模的逐年扩大支撑起了营收的高速增长。但值得注意的是，融资成本高企、融资渠道受限和规模增速下降，也是祥生地产面临的发展问题和考验。

  融资成本高，一半融资靠信托

  财报显示，在祥生地产的收入构成中，房地产开发销售是其目前最主要的业务。主业近3年录得收入分别为61.66亿元、140.77亿元、353.72亿元，业绩贡献率均在98%以上。

  另外，2017年~2019年祥生地产收入从62.93亿元增加至355.2亿元，年复合增长率为137.6%。同时，祥生地产已确认建筑面积由2017年约83.83万平方米增加至2018年约142.26万平方米，并进一步增加至2019年约348.84万平方米，年复合增长率也超过100%。

  招股书显示，祥生地产目前采取多元化的融资方式包括银行及其他借款、资产抵押证券及优先票据等，融资方式因项目而异。其中，信托融资在祥生融资手段中表现得尤为显著，从招股书披露的融资和现金流信息可以窥见。

  截至2020年4月底，祥生地产的银行及其他借款总额为300.56亿元，而信托融资借款总额为152.7亿元，信托融资37笔，占借款总额的一半。而在2019年底，祥生地产的信托融资数额更大，融资笔数为51笔，总额为180.07亿元。

  另外，现金方面，祥生地产2019年经营性现金流净额35亿元，截止2019年末现金及现金等价物为24亿元。对比其流动负债107.4亿、非流动负债172.6亿的数据而言，祥生地产的流动性资金并不宽裕。

  在这样的资金压力之下，祥生地产在2020年1月23日、3月16日、5月20日发行的3亿美元优先票据，利率为12.5%，美元利率并不低。

  重仓三四线，新增销售打5折

  除了资金压力之外，紧跟着祥生地产的还有扩张放缓带来的规模增长压力。2014年，祥生地产的销售规模仅为90亿元。总部迁到杭州后，三年时间祥生地产迎来了“爆发期”，销售额迅速由百亿冲破千亿。

  但是，如此规模增势到了2019年，就明显放缓失速。2019年祥生地产给自己定的销售目标是1300亿，而事实上全年300亿的新增销售目标打了5折，仅销售1159.3亿元，而增速也一路下滑至12.64%。

  在《每日财报》看来，销售增速明显下滑与其重仓的三四线销售趋冷不无关系，曾经棚改货币化让祥生地产从百亿房企跃升至千亿房企。

  招股说明书显示，祥生地产过去三年的销售收入之中，分别有51.8%、71.4%、62.5%来自于浙江省内，在2304.47万平方米的总土储中，有50.2%位于浙江省内。

  除了杭州、宁波等二线城市外，丽水、衢州、舟山、湖州等其他城市占浙江省内的比重达到近80%，而山东省土储最多的是济宁，安徽土储最多的是宣城，江西最多的是抚州，湖北土储最多的是仙桃。

  2019年，祥生所谓“1+1+X战略”开始落地，即以浙江省为“1”，泛长三角区域为第二个“1”，主要包括江苏、安徽、山东、江西、福建等五省，而“X”则是选择性地布局一些核心二线城市及一线城市周边的二三四线城市，祥生地产想去一二线，甚至将总部从浙江杭州搬迁到上海，开启全国化布局的信号。

  除此之外，祥生地产的规模放缓还表现在土储方面。2019年，祥生的拿地力度也有所降低。

  根据《2019年中国房地产企业新增土地TOP100》榜单显示，祥生地产2019年新增土地投资额为217.3亿，排名第49位，较去年同期新增土地额减少49亿。

  负债高企，毛利率水平低

  《每日财报》注意到，由于在规模扩张中过于依赖信托，较高的利息也侵蚀了祥生地产的净利润。

  截至2019年末，公司未偿还信托融资总额占借款总额63.1%，同期，祥生地产仅银行及其他借款利息支出一项，就达到了32.23亿元，甚至高过了净利润。

  在利润表现上，祥生地产2017年、2018年、2019年毛利分别为8.34亿元、30.0亿元、84.8亿元，净利润为-2.86亿元、4.28亿元、32.09亿元，从利润项的绝对数值变化趋势来看，祥生的利润每年均在成倍增长。

  值得注意的是，过去三年中，祥生地产虽然实现了扭亏为盈，并于2019年实现32.09亿元的净利润，创下历史新高。

  然而，与同规模的中梁地产、中国奥园相比，仍然存在着不小的差距，后两家房企在2019年的净利润分别为：62.56亿元、52.2亿元。

  另外，祥生地产近3年毛利率分别为13.2%、21.1%、23.9%，对比2019年TOP80房企的盈利情况，毛利率处于24%~36%，净利率处于7%~17%区间，祥生地产目前的毛利率水平仍低于行业标杆房企。

  值得注意的是，祥生地产目前的负债比率却相对较高。招股书数据显示，祥生地产近3年净资产负债比率分别为13.8、7.4、3.6。

  祥生在招股书中对此也作出解释，称以往净资产负债比率较高，是由于借款金额相对较大，加之先前累积的亏损而导致总股本相对较小。对此，祥生地产也重点做了优化。

  祥生地产近3年借款总额分别为258.7亿元、290.6亿元和285.3亿元，从数据上看，祥生地产在2019年有意降低了借款金额，也是为了上市做足了准备。

  同时，2020年仅前5个月时间，祥生地产拿地款128亿元，而在去年一整年拿地上才花了170亿元，由此也可以看出祥生地产对进一步扩大发展规模的诉求。

  随着房企信托融资政策日渐收紧，不可否认，上市打通融资渠道无疑是改善财务的重要方式，同时也将成为祥生地产下一步发展的重要基础。祥生地产能否顺利上市，《每日财报》将持续关注。