9月17日消息，国内电子烟研发厂商麦克韦尔二股东亿纬锂能(38.350, 0.24, 0.63%)在9月10日发布的一条关于放弃优先认购股权公告，透露了麦克韦尔近期资本运作的玄机。

　　麦克韦尔成立于2006年，主要从事电子雾化器和开放式电子雾化设备APV研发、生产和销售，经营模式为ODM+APV自有品牌的双引擎驱动模式。

　　麦克韦尔在电子烟行业非常知名，是国内知名电子烟品牌悦刻RELX的核心供应链，旗下更是拥有FEELM陶瓷芯雾化品牌。

　　麦克韦尔曾经是新三板挂牌公司，但在上半年已经宣布退板准备转战其他证券交易所，目前很大可能是在港股上市。实际控制人为陈志平，持有39.17%股份，系控股股东，A股上市公司亿纬锂能持股38.51%。

　　蓝洞曾经在7月24日报道电子烟厂商麦克韦尔估值200亿元，Coatue与嘉御资本入场，披露了麦克韦尔获得了Coatue与嘉御资本的投资，但麦克韦尔随后对此进行了否认。

　　在蓝洞报道后，麦克韦尔回应称，对于文中报道的大部分信息均不属实，有相关信息，公司将会通过正式渠道进行发布，请勿被未经官方证实的信息误导。

　　这个均不属实的回应让蓝洞受到了业界一点点小小的质疑。不过，我们坚信会‘反打脸’麦克韦尔。这不，9月10日，麦克韦尔二股东亿纬锂能就出来发公告了。

　　这则公告显示的内容如下：

　　公告显示，麦克韦尔近期进行了一轮增资，引入了一个新投资者，而作为二股东的亿纬锂能放弃了本次增资的同比例优先权。

　　对价价格是5765万元，对应新增注册资本333.157895万元，对应获得股份为5%。

　　这个交易的数据玄机蓝洞一会再说，我们先来说说这家能够获得麦克韦尔5%股份的机构到底是何方神圣。

　　Smile Baby Investment Limited，名字非常陌生，而且相当卡哇伊，直译过来是笑童投资，还是很陌生，不过没关系，我们去搜索英文名字。

　　万能的度娘为我们找到了这家公司的中文名字，杭州贝豪实业有限公司。我们继续度娘这个中文名称。

　　万能的度娘又为我们找到了这样一张照片和一段文字信息。

　　2018年9月29日，国内知名母婴品牌kub的母公司——贝豪实业宣布，获得来自上海私募股权基金维新力特资本（Vision Knight Capital）旗下嘉御基金的投资，投资额达数千万美元。

　　这个维新力特资本有点陌生，我们继续搜索。

　　最终发现，维新力特资本其实就是嘉御基金。百度会不会有时候出错呢，那我们继续点进去。

　　嘉御基金官网显示，Vision Knight Capital 确实就是嘉御基金。

　　所以，这个路径蓝洞可以完整的捋一下。

　　嘉御基金（Vision Knight Capital ）数千万美元投了杭州贝豪实业有限公司（Smile Baby Investment Limited），Smile Baby Investment Limited以5765万元投了麦克韦尔，获得了5%的股份。

　　一家以母婴业务为主营的、非专门做投资的公司竟然投资了一家风马牛不相及的电子烟企业。

　　所以，到底算不算是嘉御基金投了麦克韦尔呢？

　　严格意义上，嘉御基金确实没有直接投麦克韦尔，但实际上，背后的影子确实是嘉御基金。
嘉御基金由前阿里巴巴CEO卫哲在2011年发起创立，是一家专注于互联网、新渠道、消费品牌的投资基金，管理资产总额超过100亿人民币。主要投资项目有高顿教育、Blued、京东金融、车轮、房多多等。

　　知道谁是卫哲吧？除了是阿里巴巴前CEO外，最近和某投行女大战三百回合的大佬。

　　梗概是：卫哲今年参加一个活动演讲，当说到其实我数学也不好时，作为赞助方的某投行女在台下公开质疑数学不好你当上CEO的，卫哲闻言大怒发飙我数学不好也比你强，谁知投行女再次发大招说自己是当年北京高考文科第三名，卫哲再次暴怒，现场一度十分尴尬。随后卫哲发邮件要求对方道歉并逼迫该投行开除投行女，被开除后的投行女再度公开反撕并炒作了一把。

　　不好意思，走错片场了，我们拉回来。

　　很多大资本都挤不进去麦克韦尔，独嘉御基金闪现影子，卫哲真有两把刷子，这个火线潜伏蓝洞给满分。

　　但为什么用马甲投资而不是嘉御基金直接参与，这个悬疑待解。

　　交易完成后的股份情况如下：

　　其他股东是谁？蓝洞去查了2019年麦克韦尔的季度财报，那会他还在新三板，信息还是公开的。

　　蓝洞无意去质疑麦克韦尔当时的均不属实的回复，毕竟当时可能交易并没有完成，而且如果麦克韦尔坚持认为投资主体不是嘉御基金进行投资的否认，我们也认为是站得住脚的。
捋完了背后的影子基金嘉御基金，我们再来看看本次交易的对价情况。

本次股权交易的对价价格是5765万元，对应新增注册资本333.157895万元，对应获得股份为5%，对应的麦克韦尔公司估值为11.53亿元。

　　什么？在这个字面理解下，麦克韦尔竟然只估值11.53亿元，你在开什么玩笑？

　　我们查了一下麦克韦尔2018年的年报，全年营收34.34亿元，同比增长119%，净利润7.85亿元，同比增长257%。

　　净利润都快赶上本轮的交易估值了，这是不是有点不合理？这么便宜的价格，二股东亿纬锂能竟然放弃了优先权，会不会损害亿纬锂能股东的利益？

　　谁都知道，麦克韦尔作为电子烟第一股登陆资本市场已经是近在咫尺，我们在7月份的报道中认为麦克韦尔估值已经在200亿元左右，如今却以11亿元做了一个增资引入了新投资方，这里面有什么玄机？

　　不光我们提出了质疑，亿纬锂能的股东早就提出了质疑，他们可是真金白银的买了股票，上市公司的任何行为都有可能影响他们的利益。

　　亿纬锂能在回复中说，放弃优先权是（麦克韦尔上市的，蓝洞加的）必要步骤，引进外资第三方，为红筹重组的必要步骤之一，不存在损害中小股东权益的情况。

　　亿纬锂能说的两个必要步骤是：两步走红筹重组的第一步：引进外资第三方，成立合资公司，原股东的境内持股等比例稀释。两步走红筹重组的第二步：当麦克韦尔100%股权被境外上市主体收购时，麦克韦尔增资的5%股权会在境外的上市主体被还原（即：变更回合资公司前原股东的境内持股比例），不会导致原境内持股比例被稀释的情况。

　　这段话信息量超多。

　　1、红筹重组，基本上就是指向麦克韦尔是准备在海外上市了。

9月16日，亿纬锂能发布公告称所持麦克韦尔股份(102.790, 1.04, 1.02%)转至孙公司思摩尔（香港）有限公司，转让价格为人民币41，130.132938万元，对应股份为35.672275%。
通过本次股权转让，亿纬锂能将不再直接持有麦克韦尔股权，而是通过全资子公司亿纬亚洲有限公司的全资子公司EVE  BATTERY  INVESTMENT  LTD．持有SIHL股权，从而实现持有的权益与亿纬锂能所持有的变更为中外合资公司前麦克韦尔的境内股权（37.549763%）权益相同。

　　这些举动都说明麦克韦尔的上市步伐正在加快。

　　下面是一点科普，我们尽可能把网上资料说的简单一些，特此鸣谢洞见资本的资料。

　　中国企业境外上市分为直接上市和间接上市两种路径。

　　直接上市是以国内公司的名义向国外证券主管部门申请发行登记并发行股票，向当地证券交易所申请挂牌上市交易。

　　但由于外商投资产业限制、双重监管、股权流通性、审批时间、公司治理要求、公司证券法律制度和会计规则衔接等因素的影响，直接上市的机会基本上没有。

　　所以很多企业会寻求间接上市，也就是所谓的红筹模式，又分为买壳上市和造壳上市两种。

　　买壳上市很好理解，就是未上市的公司收购一家境外上市公司，然后再将资产、业务注入该上市主体。买壳的程序相对简便，耗时短，可以避开国内繁杂的审批程序，企业财务披露相对较宽松，成功率高，但同时存在买壳成本高、风险比较大的特点。

　　造壳上市是指境内企业在境外设立壳公司，然后将境内资产以换股等形式转移至在境外公司，通过境外公司来持有境内资产或股权，然后以境外公司名义上市。

　　这可以理解为国内企业在海外的新上市，完全可以造出比较OK的壳公司，节省买壳费用和降低收购失败的风险，造壳上市方式也成为境外上市最常用的方式。

　　红筹造壳模式后来为了规避六部委联合出台的10号文，又演变成了VIE架构，既可以规避外商投资产业准入限制，同时，由于其采用协议控制而非股权并购，不需要商务部和证监会的审批，还可以规避10号文的监管。

　　在VIE架构模式下，境外注册的上市主体与境内的运营实体相分离，境外上市主体通过协议的方式控制境内运营实体，以达到把境内运营实体的会计报表并入境外上市主体的目的。

　　总之一句话，特别特别复杂，蓝洞也是查了很多资料，请教了好几个CFO才勉强搞清楚。
真实情况可能和上述信息有差别，我们就为给大家做个基本介绍和说明。

　　2、本次交易的对价并不代表麦克韦尔实际估值。

　　结合亿纬锂能的回复来看，本次交易的5765万元很可能是为配合红筹架构做的增资行为，5%股份对应的实际投资成本应该要远高于5765万元，毕竟要真是这么明目张胆的低估值让第三人进入获益，想必亿纬锂能的股东会不依不饶，这5765万元是进入国内主体麦克韦尔，当麦克韦尔海外主体成立后，剩余对价投资款可能会从海外渠道进入该主体，最终对应上国内和上市公司主体股权保持一致，也就是亿纬锂能回复说的还原，实质上确实不会损害股东权益。

　　蓝洞获得的信源显示，嘉御基金的投资额度大约在5000万美元左右，如果按照5%的股权，那嘉御基金进入时麦克韦尔的估值在10亿美元左右，约等于70亿元估值。

　　如果以今年4月份的时间节点来看，麦克韦尔在新三板的市值为100亿元左右，似乎这个估值是给嘉御基金打了个7折。

　　目前最新估值应该已经超过200亿元了。最后到底是多少，我们也只能等待上市官宣。

　　蓝洞观察：电子烟第一股上市箭在弦上

　　1、亿纬锂能相关公告披露的投资方信息不多，以及操作路径并未披露，我们的说法也只是一种猜测，海外上市的资本市场太过复杂，蓝洞确实无法准确还原一些真实的路径，因此如果上述猜测有误，还请各方海涵。

　　2、红筹搭建意味着麦克韦尔在海外上市已是箭在弦上。海外不外乎美股和港股，从麦克韦尔所处的电子烟行业看，去港股的可能性非常大，毕竟美国对电子烟目前是十分的不友好，如果电子烟概念股再去美股上市，无异于是灯蛾扑火，而港股刚刚上了中烟香港，市值已经来到159亿港元，麦克韦尔的盈利能力，行业属性和领头羊的地位，如果登陆港股，可能将备受追捧，而且，港、深两地的资本市场和业务可以进行互动，港股都会是理想上市地。

　3、麦克韦尔如果成功上市，可能将使得电子烟行业的更多信息被披露，比如小烟大客户悦刻的采购数据，有可能不会过于详细，但有机会让外界更加清晰的了解部分电子烟行业的数据。
4、美国白宫发出了将对调味电子烟的禁令，可能也将影响全球市场、用户对电子烟行业的信心，麦克韦尔二股东亿纬锂能在9月12日当天跌停，可以看出股市的反应，不过JUUL的股东奥驰亚在9月12日微微下跌了0.6个点，差不多50亿美元市值。

　　5、麦克韦尔在回复时表示，FDA并非禁止电子烟，只是考虑暂时不许销售非烟草口味的电子烟，经过FDA批准后可以重新销售非烟草口味的电子烟。短期来看，麦克韦尔在美销售的小烟pods类产品有一些影响，但长期来看影响不大，美国客户已经在积极筹备提交FDA申请。美国FDA和公共卫生部已经明确电子烟减害属性，保留电子烟作为替代吸烟的减害产品，开放政策上不会有变化。 

　　这可能算得上是坏消息中的好消息吧。