《金证研》沪深资本组 嘉树/研究员 唐里 映蔚 洪力/编审

不久前，正准备冲击上市的公牛集团股份有限公司（以下简称“公牛集团”），深陷专利风波，江苏通领科技有限公司（以下简称“通领科技”）连续发起10起针对公牛集团的专利侵权诉讼，累计提出近10亿元的经济赔偿要求。7月3日，国家知识产权局专利局决定通领科技所诉讼公牛的两项专利全部无效。

即便如此，公牛集团面临的问题仍旧不少，涉嫌通过关联方虚增收入，高达四十亿元的募投项目也疑点重重。未来上市，又将如何给予投资者信心？

涉嫌虚增收入 可持续盈利能力存疑

成立于2008年1月18日的公牛集团，打着“为亿万家庭提供安全舒适的用电环境”口号。

四年间，公牛集团营收、净利增速波动明显，净利润增速呈“过山车”态势。

2015-2018年，公牛集团营业收入分别为44.59亿元、53.66亿元、72.4亿元、90.65亿元，2016-2018年，分别同比增长20.35%、34.91%、25.21%。

同期，公牛集团净利润分别为10亿元、14.07亿元、12.85亿元、16.77亿元，2016-2018年，分别同比增长40.78%、-8.67%、30.45%。

与此同时，公牛集团主营业务的毛利率也逐年下滑。

2016-2018年，公牛集团主营业务毛利率分别为45.21%、37.79%、36.62%。

同期，公牛集团转换器产品的毛利率分别为44.86%、33.37%、33.26%；墙壁开关插座产品的毛利率分别为49.94%、49%、46.74%；LED 照明产品的毛利率分别为28.51%、29.4%、29.31%；数码配件产品的毛利率分别为26.51%、19.84%、22.53%；其他产品的毛利率分别为32.01%、30.66%、29.72%。

五个主营产品中，有三个产品毛利率逐年下滑。

在此背景下，公牛集团的销售额也略显“蹊跷”，有通过关联方虚增收入的嫌疑。

根据招股书，2016-2018年，公牛集团关联销售收入分别为0.72亿元、1.13亿元、1.25亿元。

2016年，公牛集团向蔡利波的配偶，吴学江控制的慈溪市彦辉电器经营部（以下简称“彦辉电器”），关联销售转换器、墙开、LED、数码等产品，共计680.43万元。蔡利波是蔡映峰的妹妹，而蔡映峰为公牛集团董事、副总裁。

据市场监督管理部门数据，2016年，彦辉电器从业人数为4人。

2018年，公牛集团向蔡利波、吴学江及其女儿吴梦蓉分别持股60%、20%、20%的慈溪市利波电器有限公司（以下简称“慈溪利波”），关联销售转换器、LED等产品，共计265.32万元。

据市场监督管理部门数据，慈溪利波成立时间为2018年8月，2018年，其从业人数为5人。

2018年，公牛集团向蔡映映的配偶，应坚国持股100%的常德坚科贸易有限公司（以下简称“坚科贸易”），关联销售转换器、LED、数码等产品，共计862.07万元。蔡映映也为蔡映峰的妹妹。

据市场监督管理部门数据，坚科贸易成立时间为2017年12月7日，2017-2018年已缴纳社保人数为0。

据《中华人民共和国劳动法》七十二条规定，用人单位和劳动者必须依法参加社会保险，缴纳社会保险费。这也即意味着坚科贸易所缴纳的社保人数或是其当年度从业人数。

倘若社保人数为坚科贸易的员工人数，那就意味着无员工的坚科贸易向公牛集团贡献了862.07万元的销售额。

无独有偶，2016-2018年，公牛集团向由张美娜持股40%、张美娜儿子徐琰皓持股60%的宜昌耀阳贸易有限公司（以下简称“耀阳贸易”），关联销售转换器、墙开、LED、数码等产品，销售金额分别为554.07万元、470.86万元、41.11万元。

张美娜为公牛集团高管张丽娜的妹妹。

据市场监督管理部门数据，2016-2018年，耀阳贸易的社保人数均为0人。

2018年，公牛集团向夏中桂夫妻共同控制的企业——北京宸皓电子科技有限公司（以下简称“宸皓电子”）关联销售数码产品，共计114.55万元。夏中桂为公牛集团职工监事李雨配偶的哥哥。

据市场监督管理部门数据，宸皓电子于2017年12月21日成立，2018年已缴纳社保人数为2人。

涉嫌夸大环保投资额 研发实力或“注水”

与多家从业人数为0的关联方，进行高达百万元的关联销售活动，公牛集团销售额的真实性存疑。在此情况下，公牛集团拟募资48.87亿元，但其募投项目却涉嫌夸大环保设备投资额。

根据招股书，公牛集团拟募资额为48.87亿元，分别投入年产 4.1 亿套墙壁开关插座生产基地建设项目、年产4亿套转换器自动化升级建设项目、年产1.8 亿套LED 灯生产基地建设项目、研发中心及总部基地建设项目、信息化建设项目、渠道终端建设及品牌推广项目。

其中，年产 4.1亿套墙壁开关插座生产基地建设项目，总投资12.05亿元，其中的环保设备投资额为2,501.05万元。

但根据慈溪市环保局发布的，年产 4.1亿套墙壁开关插座生产基地建设项目的环评报告，此项目的环保投资为2,000万元。

无独有偶，年产1.8亿套LED 灯生产基地建设项目，总投资7.44亿元，其中的环保设备投资额为1,087.68万元。

根据慈溪市环保局发布的，年产1.8亿套LED灯生产基地建设项目的环评报告，此项目的环保投资为1,000万元。

两个项目合计，招股书中的环保设备投资额比环评报告中的环保投资额多出588.73万元。

不仅如此，招股书中为公牛集团募投项目“贴金”的研发实力，也存在“注水”的嫌疑。

根据招股书，年产 4.1 亿套墙壁开关插座生产基地建设项目可行性分析中提及，公司具备强大的技术实力与研发创新能力，公司掌握了众多核心技术，积累了多项研发成果。截至2018年12月31日，公牛集团拥有国内外专利技术共计703 项。

但根据《金证研》沪深资本组进一步研究，截止招股书签署日2019年4月25日之前，这703项专利中有2项已经到期失效。

根据招股书，实用新型专利一种旋转插头的专利号为：ZL200920116267.1，外观设计专利旋转插头的专利号为：ZL200930134290.9。

根据国家知识产权局数据，以上两个专利状态均为届满终止失效，失效时间均为2019年3月28日。

虽然2018年9月14日，公牛集团又申请了一种旋转插头的专利，并于2019年4月5日获得专利授权，但此专利专利号为ZL201821506607.7，且功能也与招股书中披露的一种旋转插头的专利功能并不完全一致。

涉嫌同业竞争 独立性显隐忧

募投项目疑点重重，而公牛集团还涉嫌同业竞争。

根据招股书，阮立平为公牛集团的实际控制人，阮立平同时在武汉公牛创业投资有限公司（以下简称“武汉公牛创业”）中担任董事长。武汉公牛创业为武汉公牛资产管理股份有限公司（以下简称“武汉公牛资产”）的控股子公司。

与此同时，武汉力兴（火炬）电源有限公司（以下简称“力兴电源”）的股东为武汉公牛创业，武汉公牛创业占力兴电源的股比为7.96%，为力兴电源第三大股东。力兴电源前五大股东占比分别为41.54%、10.41%、7.96%、7.96%、5.26%。

根据国家市场监督管理局数据，武汉公牛创业、武汉公牛资产、力兴电源和公牛集团均没有股权关系。

根据力兴电源官网的数据，力兴电源的产品包括移动电源。而公牛集团的数码配件产品中也包括移动电源。

打着“忠信诚和、专业专注”的口号，此番上市，问题频出的公牛集团诚意几何？《金证研》沪深资本组将继续关注。